降息降准是对经济状况不乐观预期的确认，股市应声下跌是正常的。历史上数次降准降息之后的指数也大多数下跌。我们判断央行还会很快再行降息，利率下行是趋势。那么问题来了，在降息周期里，牛市该如何展开呢？

我们以前的文章回答过这个问题，牛市的节奏不会因为降息时点下跌而改变。这次我们从经济周期说起。经济有复苏、繁荣、衰退、萧条的周期，周而复始。相应的，价格也呈现周期变化。价格由供需决定。一般来说，经济在复苏繁荣阶段一般都是由供不应求逐渐达到供需平衡，价格是逐渐上升的过程。经济在衰退萧条阶段一般是供过于求，需求不足，价格是一个逐渐下降的过程。影响需求的是债务，或者说企业是否愿意去借贷扩大再生产，消费者是否愿意去负债消费。

能够取得正的实际资产收益率，企业才会去投资扩大生产。如果不能实现正收益，企业主宁愿不生产更不会去借贷扩大生产，此时社会负债率降低，供需不旺，经济缺乏活力。

降息下跌就是市场情绪认为实体经济缺乏活力的预期得到验证。那我们来看一下实际ROA的数据（见图一，由于08年以前无法取到ROA的季度数据，为保持数据一致，我们这里全部只看08年以后的数据），实体经济确实没有那么乐观，已有一段时间在零以下，但最近已经在转好，可以看到实际ROA已开始上升，并到大于零的区域。不考虑全流通以前的数据，实际ROA大于零首次出现在08年12月，此后展开了一段牛市行情。时隔6年，实际ROA又站在零以上，给我们一个很好的信号。但此处的风险在于，如果降息扭捏难行，高融资水平影响到企业的ROA，将是一个比较危险的信号。

                                                                         图  一 

经济是否已进入的复苏周期，现在说不好。但我们看到企业的盈利情况在好转，股市表现向来早于经济周期。我们坚持自己的判断逻辑；企业盈利能力在不断变好，无风险利率又在下降，股市的估值提升，更多资金会转移到股市中来，牛市行情慢慢展开。

公司的投资价值最终还需要回归到个股业绩上。不同行业的收入增速对比中，发现钢铁、化工等传统行业的收入呈现负增长，电子、传媒、金融、汽车等行业的收入增速依然两位数以上（见图二）。行业间的盈利能力分化加大（图三）。2015年的行情将更多在盈利能力好且估值合理的行业之间展开。

                                       图  二 

                          图  三