数月前，中诚信托的“诚至金开1号”信托计划遭遇严重的兑付危机，最终危机得到基本化解，投资人勉强收回本金，但并没有得到预期收益，30.3亿元的信托兑付危机以“刚性兑付”的形式告终。那么，这次兑付危机是个案呢，还是代表着“一叶知秋”的蕴义呢。

        根据中国信托业协会最新数据显示，信托资金的流向主要集中于基础产业、工商企业和房地产，三者合计占63%。

       从近年来这三大类信托产品的预期收益率（如下表）可以看到：产品的收益率都保持在较高的水平，这成为很多投资者趋之若鹜的主要原因。

         那么，这种收益率水平是否可以长期安全地维持下去呢？相比较证券投资类信托产品的收益率受市场波动的影响，这类产品收益率的实现则完全取决于资金所投向的实体项目的收益率。考虑到发行的相关费用，那么粗略估算该类信托项目的实际收益率至少应该在10%以上（2%的发行费用+8%的预期收益率）。如果这些资金所流向的行业收益率水平能够维持在10%以上，那我们则可以相对放心，否则就是无源之水。那么，这些行业是否可以产生如此之高的收益率呢？

         我们从Wind数据库中统计了与上述信托产品投向相关的矿产能源、基础设施和房地产等行业上市公司2010年以来的投资收益率状况（如下图）。我们看到，这几类行业整体的收益率水平都远低于测算所要求的收益率水平。

        以上数据还仅是上市公司的表现，对于很多没有上市的公司，也是目前市场上这类信托产品的发行主体而言，其实际的收益状况可能更令人担忧。

       预期回报率难以实现，损失利息还是小事，更让人担心的还是本金能否到期兑付，如前面提到蕴藏“兑付危机”的信托计划。为此，我们可以用“经营活动现金流量净额/有息负债”的比例来大致判断这些行业的现金流状况。经营活动现金流量净额，通俗的说就是公司项目产生的收入支付日常运营的成本后所剩余下来的现金。以一个项目的借款需要4年后偿还本息为例，假设利息成本为10%的话，那么上述比例连续4年至少要超过35%（每年1/4的本金+10%的利息），这样该项目才有可能到期时有足够的资金进行兑付。

       根据Wind的数据，我们统计了上述行业上市公司2010年以来的现金流情况（如下图）。可以看到，2012年以来，除房地产行业外，其他行业的现金流状况是持续变差的。

        实际上，这些信托产品的项目状况可能更令人担忧：选择信托渠道进行资金募集的项目，其本身所蕴含的风险较同类的银行渠道要高。这就导致在现金流不如意的情况下，要想再从其他常规的融资渠道获得资金支持的难度是非常大的，资金链出现断裂，发生兑付危机的可能性也更大。

        2012年以来，已经有十多个信托产品出现过类似的兑付危机，只是最终都由信托公司先行“兜底”，而没有完全暴露出来。

        信托公司的“兜底”，“刚性兑付”成为一些投资者认为这类信托产品安全的信心来源。未来信托公司是否还能一如既往的“兜底”？

        我们从Wind统计了国内全部67家信托公司2012年自有资本金的状况（如下图），平均规模为32亿。

        这一规模与2013年4季度末平均每家信托公司管理的涉及“基础产业、工商企业和房地产”的资金余额975亿相比，比例仅为3.28%，该比例与同样经营资金投向的银行业相比（银行业的最低资本充足率水平为8%），是大大不足的。虽然信托公司不像银行那样需要对资金所投放的项目损失承担全责，但这样的比例，考虑到信托资金项目的风险水平较银行同类项目更高的基本判断，仍是不足以“兜底”的。这样我们就可以大致判断：在当前经济增速放缓，矿产能源价格下降，房地产调控持续深化的背景下，当项目风险爆发比例较大时，信托公司在面临自身生存（不兜底，保存自身）和维护信誉（兜底，承担项目损失，危及自身生存和发展）的冲突时，会做出怎样的选择。

        未来，非证券类投资的信托产品“高风险，高收益”的真实面目将会随着“刚性兑付”光环的褪去而逐渐显现。投资者未来应该关注更多的是产品的安全性，“在收益率的刀锋上跳舞”并不适合大多数的投资者。在选择投资对象时需要特别关注公司的现金流和负债情况，现金充裕的公司可能会有意外的惊喜，而现金紧张的公司可能会有较大的风险。